貨幣政策要緊縮？并非如此 央行貨幣政策使用相對(duì)謹(jǐn)慎了

6月22日，最新一期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)“按兵不動(dòng)”，1年期LPR與5年期以上LPR均與上期持平。市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策是否轉(zhuǎn)向存在疑慮，貸款利率下行是否會(huì)就此止步?對(duì)此，業(yè)內(nèi)專家表示，LPR利率不降不代表貨幣政策將收緊。接下來(lái)，降準(zhǔn)等貨幣政策工具的使用仍有空間，流動(dòng)性將保持合理充裕，金融讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程會(huì)持續(xù)推進(jìn)。

6月22日，最新一期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)“按兵不動(dòng)”。中國(guó)人民銀行授權(quán)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布，1年期LPR為3.85%，5年期以上LPR為4.65%，均與上期持平。

在業(yè)內(nèi)專家看來(lái)，LPR利率不降不代表貸款利率下行就此止步，也不代表貨幣政策將收緊。接下來(lái)，降準(zhǔn)等貨幣政策工具的使用仍有空間，流動(dòng)性將保持合理充裕，金融讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程會(huì)持續(xù)推進(jìn)，這都將進(jìn)一步引導(dǎo)企業(yè)實(shí)際貸款利率繼續(xù)下行。

政策工具使用偏謹(jǐn)慎

“從央行流動(dòng)性調(diào)控基調(diào)上看，本月央行貨幣政策的使用相對(duì)謹(jǐn)慎。”中國(guó)民生銀行首席研究員溫彬表示，近期資金市場(chǎng)走勢(shì)以及央行流動(dòng)性調(diào)控基調(diào)，提前預(yù)示了6月LPR大概率不會(huì)進(jìn)一步下降。

近期，市場(chǎng)感受流動(dòng)性有所收緊，有觀點(diǎn)認(rèn)為，這與抑制資金套利有關(guān)。5月中上旬，市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)寬松，市場(chǎng)隔夜利率一度運(yùn)行在1%下方，金融機(jī)構(gòu)期限錯(cuò)配交易增多，資金出現(xiàn)空轉(zhuǎn)和脫實(shí)向虛的傾向。為抑制資金套利，央行自5月中下旬對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作進(jìn)行邊際調(diào)整，隔夜利率開(kāi)始向短期政策利率靠攏。

在此背景下，市場(chǎng)利率水平較快上升。6月是跨半年的時(shí)點(diǎn)，疊加繳稅、債券發(fā)行等因素影響，市場(chǎng)流動(dòng)性的“抽水”效應(yīng)明顯，流動(dòng)性邊際收緊。從資金價(jià)格來(lái)看，短端資金利率上行，上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)隔夜品種回升至2.1%以上，長(zhǎng)端的10年期國(guó)債收益率較5月末上升近20個(gè)基點(diǎn)。溫彬認(rèn)為，資金價(jià)格的整體上行對(duì)LPR下行形成了一定的牽制。

今年以來(lái)，市場(chǎng)已經(jīng)形成了MLF“降息”—LPR“降息”的“接力式”傳導(dǎo)，MLF利率也被認(rèn)為是LPR報(bào)價(jià)的主要參考基準(zhǔn)。東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青認(rèn)為，自去年11月以來(lái)，均是MLF利率下調(diào)后，LPR報(bào)價(jià)才跟進(jìn)下行，且兩者調(diào)整幅度保持一致。6月LPR報(bào)價(jià)不變，主要原因在于作為報(bào)價(jià)的主要參考基準(zhǔn)——6月MLF招標(biāo)利率未做下調(diào)。另外，5月中下旬以來(lái)貨幣市場(chǎng)利率中樞抬高，意味著近期銀行平均邊際資金成本有所上升，銀行主動(dòng)下調(diào)LPR報(bào)價(jià)加點(diǎn)的動(dòng)力不足。

溫彬也表示，從銀行的負(fù)債結(jié)構(gòu)上看，對(duì)央行的負(fù)債不到銀行總負(fù)債的4%，而存款占銀行總負(fù)債的比重超過(guò)60%，意味著存款成本在銀行負(fù)債成本中起決定性作用。銀行資金成本的居高不下制約了點(diǎn)差的壓降空間，導(dǎo)致降低LPR的動(dòng)力相對(duì)有限。

雖然在6月18日，央行下調(diào)了14天逆回購(gòu)利率，但溫彬認(rèn)為，這是對(duì)3月30日下調(diào)7天逆回購(gòu)利率20個(gè)基點(diǎn)的“補(bǔ)降”。目前央行加強(qiáng)了對(duì)資金空轉(zhuǎn)套利行為的規(guī)范和治理，貨幣政策偏向于靈活調(diào)節(jié)，政策工具的使用更加謹(jǐn)慎，市場(chǎng)的寬松預(yù)期有所收斂。

Wind數(shù)據(jù)顯示，6月共有1.43萬(wàn)億元逆回購(gòu)到期、7400億元MLF到期，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作共投放逆回購(gòu)1.06萬(wàn)億元，并提前公告將一次性續(xù)做到期的MLF以穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，但僅縮量續(xù)做了2000億元，低于市場(chǎng)預(yù)期?？傮w來(lái)看，本月凈回籠流動(dòng)性9100億元。

貸款利率將繼續(xù)下行

貸款利率下行是否會(huì)就此止步?在業(yè)內(nèi)專家看來(lái)，LPR利率不降不代表貸款利率下行就此止步，讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度仍將進(jìn)一步加大。

“1年期LPR降息連續(xù)兩個(gè)月暫停，并不會(huì)實(shí)質(zhì)性改變企業(yè)實(shí)際貸款利率下行勢(shì)頭，今年銀行讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程會(huì)持續(xù)推進(jìn)。”王青表示。

6月17日召開(kāi)的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求，通過(guò)引導(dǎo)貸款利率和債券利率下行、發(fā)放優(yōu)惠利率貸款、實(shí)施中小微企業(yè)貸款延期還本付息、支持發(fā)放小微企業(yè)無(wú)擔(dān)保信用貸款、減少銀行收費(fèi)等一系列政策，推動(dòng)金融系統(tǒng)全年向各類企業(yè)合理讓利1.5萬(wàn)億元。

王青認(rèn)為，6月LPR報(bào)價(jià)不變，并不意味著實(shí)際貸款利率也將保持不動(dòng)。銀行還可能根據(jù)信貸政策、客戶資質(zhì)等情況，在新發(fā)放貸款中下調(diào)實(shí)際利率，即在LPR的基礎(chǔ)上調(diào)整加減點(diǎn)。

可以看到，今年3月，一般貸款(不含個(gè)人住房貸款)利率為5.48%，比LPR改革前的2019年7月下降0.62個(gè)百分點(diǎn)，明顯超過(guò)同期1年期LPR共0.26個(gè)百分點(diǎn)的降幅。王青認(rèn)為，這樣來(lái)看，今年銀行讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程仍會(huì)持續(xù)。

業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，為落實(shí)金融系統(tǒng)全年1.5萬(wàn)億元讓利目標(biāo)，下半年LPR報(bào)價(jià)下行速度將會(huì)加快，這意味著同期一般企業(yè)貸款利率將有更大幅度的下降。今年一季度，LPR共下行26個(gè)基點(diǎn)。

央行一季度問(wèn)卷調(diào)查結(jié)果也顯示，前期主要受疫情對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)供需兩端的全面影響，在融資環(huán)境明顯改善的同時(shí)，一季度企業(yè)貸款需求并未同步上行，其中小微企業(yè)貸款需求指數(shù)比上年四季度還有小幅下降。

王青認(rèn)為，伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)逐步回歸正軌，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)不斷恢復(fù)，加上貸款成本有望顯著下降，企業(yè)貸款需求將會(huì)明顯上升。這將推動(dòng)信貸、社融數(shù)據(jù)進(jìn)一步走高，帶動(dòng)寬信用向縱深發(fā)展，進(jìn)而有效提振經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能，帶動(dòng)宏觀政策逆周期調(diào)控效果充分顯現(xiàn)。

貨幣政策調(diào)節(jié)仍有空間

5月以來(lái)資金利率的上行，使得市場(chǎng)對(duì)降準(zhǔn)等“大招”的預(yù)期不斷積累。在上周末降準(zhǔn)預(yù)期落空、本期LPR又“按兵不動(dòng)”的背景下，市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策是否轉(zhuǎn)向存在疑慮。

交通銀行金融研究中心首席研究員唐建偉認(rèn)為，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議“綜合運(yùn)用降準(zhǔn)再貸款等工具，保持市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕”的表述明確了貨幣政策既要保證市場(chǎng)合理的流動(dòng)性需要，又不能過(guò)度放水。因此，市場(chǎng)必須接受一個(gè)事實(shí)：貨幣政策已經(jīng)從疫情沖擊最為嚴(yán)重的流動(dòng)性“救助”階段開(kāi)始向穩(wěn)健靈活適度的節(jié)奏過(guò)渡。

唐建偉認(rèn)為，未來(lái)一段時(shí)間貨幣政策將圍繞三個(gè)層面的主題展開(kāi)。一是貨幣政策服務(wù)于穩(wěn)增長(zhǎng)和保就業(yè)。二是提升金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率，而非超額投放流動(dòng)性。三是進(jìn)一步運(yùn)用價(jià)格調(diào)控控制和降低企業(yè)融資成本。

專家認(rèn)為，流動(dòng)性并不會(huì)猛然大幅收緊，接下來(lái)通過(guò)降準(zhǔn)等手段來(lái)釋放流動(dòng)性仍有空間。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為，降準(zhǔn)能夠?yàn)樘貏e國(guó)債發(fā)行“保駕護(hù)航”。5月下旬以來(lái)資金面邊際收緊。同時(shí)，1萬(wàn)億元特別國(guó)債將在7月底前發(fā)行完畢，普通國(guó)債、地方債方面也仍有不小的供給壓力，在短期內(nèi)或?qū)︺y行體系資金面形成較大流動(dòng)性吸收壓力。國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，進(jìn)一步通過(guò)引導(dǎo)貸款利率和債券利率下行，反映出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率并不具備大幅上行的基礎(chǔ)。實(shí)施降準(zhǔn)有利于彌補(bǔ)政府債券發(fā)行帶來(lái)的流動(dòng)性缺口，維持資金面穩(wěn)定。央行6月18日下調(diào)14天逆回購(gòu)利率，也反映出央行維持跨季資金面平穩(wěn)的意愿。

“降準(zhǔn)和降息仍有空間和必要。”溫彬也認(rèn)為，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議政策部署釋放了積極的信號(hào)，有助于對(duì)市場(chǎng)關(guān)于政策收緊的預(yù)期給予一定修正。下階段，貨幣金融政策將繼續(xù)加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，隨著CPI漲幅進(jìn)一步回落，降準(zhǔn)和降息仍有空間和必要，適時(shí)適度調(diào)降存款基準(zhǔn)利率，引導(dǎo)LPR下行，實(shí)現(xiàn)直接融資和間接融資成本“雙下降”。

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